中国产权市场解读-第47章
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全球经济一体化正在把中国的国内市场和国际市场联结为一体，通过封闭市场来保护国内产业的做法已不可能。在中国经济全方位融入全球经济的潮流中，中国企业与全球资源的整合成为必然选择和发展趋势。中国的经济要实现持续的增长、要保持在国际上的竞争力，必须遵循大规模的产业调整趋势，通过并购重组，遵循资源优化配置的规则，与国际资本、国际市场联姻。
跨国并购浪潮正在中国拉开帷幕
伴随着全球经济一体化的发展过程，自上世纪80年代后期，跨国并购交易在国际直接投资流量中所占的比重愈来愈大，从1987年的52％上升到2000年的88％。跨国并购在国际直接投资中已起到非常重要的作用，并已成为国际直接投资的主要形式。通过跨国并购；使得各国大企业集团有足够的融资能力和庞大的国际营销网络，及建立有效的研发试验中心，不断地开发出新技术和新产品，使自己在国际竞争中永远是胜利者。
跨国公司进行大规模的跨国并购是各种综合因素影响的结果：如各国政策的开放、技术发展、日益激烈的竞争、世界区域经济一体化、贸易自由化及世界资本市场中资本流动的自由化等诸多因素。此外，近几年世界经济增长放缓，跨国公司母国市场饱和，也使这些跨国公司更愿意拓展海外市场，并通过并购外国企业，迅速地进入该国市场。因此，成本较低且发展较快、具有市场发展潜力的外国市场无疑成为跨国公司投资并购的重点。
从我国利用外资二十多年的历史可以看出，外商对我国的投资发生了根本性的转变：上世纪80年代，外资主要投资于我国劳动密集型产业，而90年代初已开始转向资本密集型产业，而近年则更多地转向技术密集型产业，同时向中高技术含量的制造业和服务业倾斜。特别是近年来，大型跨国公司纷纷投巨资在我国设立研发中心。如摩托罗拉公司投资2亿美元设立电子研发中心，微软继投资8000万美元成立中国研究院之后，又投入5000万美元在上海设立微软亚洲技术中心。从我国外商直接投资的变化和发展可以清楚地看到，跨国公司对我国的外商直接投资经历了从低级向高级阶段发展的过程。因此，外商直接投资也将经历从绿地投资向跨国并购的转变。
从世界范围来看；20世纪90年代中期开始，每年的全球跨国直接投资金额中，有65…80％是采用并购方式进行的。而在我国，最近几年每年数百亿美元的外商直接投资中，只有不到5％是采用跨国并购进入的。而根据美国波士顿公司的估测，中国的并购额在过去5年中以每年70％的速度递增，并跃居亚洲第三大并购市场。据该公司估计，从1998年到2001年，中国国内并购案发生了1700多起，金额为1250亿元人民币。海外企业收购中国国内企业的交易有66起，金额为65亿元人民币。
在跨国并购日趋成为当今世界外商直接投资的主流之时，自2002年，我国出台了一系列有利于外资并购的法规：如《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》和《外国投资者并购境内企业暂行规定》等。这些法规的出台进一步加快了外资对我国企业（包括上市公司）并购的步伐。可以预期，今后几年中国必将成为全球企业并购活动频繁的地区之一。
7创新发展：产权市场永恒的主题（30）
2。 跨国并购对产权市场的需求
中国国有资产战略调整中存在的巨大机遇、中国加入WTO之后的开放承诺、行业壁垒的降低、“中国制造”的崛起、信息时代全球经济一体化的发展趋势等，都强烈吸引着全球资本对中国的高度关注和介入。进入中国、投资中国已成为诸多境外资本的首选。
境外资本进入中国的障碍－水土不服
一方面，大量的境外资本看中了快速增长的中国经济，希望参与其中分享成果。另一方面，大量的国内企业急需引进外资和国外的技术和管理经验。然而，中国的并购环境、中国的政策限制，导致境外资本进入中国水土不服。
首先，中国资本市场的结构性缺陷使外资进入中国可选择的途径不多。在市场经济较发达的国家，跨国并购大都是通过资本市场来进行的。而目前我国并购市场发育严重滞后，远远不能适应外资并购国内企业的需要。具体表现在以下几方面：一是企业股份化、证券化程度低；二是资本市场开放程度低；三是流通股的价值不能反映公司的实际价值；四是非证券产权交易市场条块分割；五是证券市场尚不规范、不成熟，规模小，国际化程度较低，金融改革滞后，金融品种、避险工具缺乏，配套政策不完善，制约了更直接、更快捷、更大规模的外资并购，增加了并购成本和风险。目前，外商在我国企业的并购模式总量上较少，支付手段也比较单一，退出机制不够灵活。要想吸引更多的跨国公司来华投资，就必须加快资本市场建设步伐，打通外资并购进入的通道。
其次是中国企业的制度性缺陷。在国有企业产权不明晰的情况下，外资并购将承担巨大风险。由于“所有权虚置”，国有企业的在职管理人员及相关政府部门实际上对企业享有控制权收益，而企业并购能导致这种控制权的丧失和调整，甚至导致原经理人员的去职，为保证自身利益的最大化，不少政府部门和企业的直接领导对企业并购持排斥态度。而“所有权虚置”也影响了投资者的信心。一般来说，收购的对象有两种，一是股权，二是资产。目前，并购交易以换股方式为主，因为相对而言，证券市场能较好地保证企业并购交易的公正性，但中国的证券市场目前还没有发展到可以完全接纳外资的成熟程度。中国证券市场的一个重要特点是支持国有企业上市，因此我国上市公司基本上还是国有控股公司，而国有上市公司向外商转让国有股和法人股却受到严格限制，如必须符合《外商投资产业指导目录》，凡禁止外商投资的，其法人股和国有股不得向外商转让：必须由中方控股或相对控股的，转让后应保持中方控股或相对控股地位。对未上市的国有企业来说，当前，国家与国有企业的财产关系仍未理顺，企业作为独立自主、自负盈亏的企业法人所应有的财产权利未得到确认。对财产权利的实现和利益享有的不确定性很难使投资者产生投资的信心，因为任何交易的前提是交易当事人享有物权，而交易的结果是物权发生转移。由此可见，国有企业改革与发展中必须解决的核心问题其实也是外资并购国有企业的最大障碍。
第三是中国中介服务的不完善。中介机构是资本市场特别是产权市场建设与发展中的重要力量，目前中国的中介机构市场还不够发达，中介机构的实力与能力还有待提高。跨国并购需要借助投资银行、资产评估机构、法律咨询机构、财务顾问公司等中介机构进行，而我国恰恰缺乏谙熟为跨国投资公司服务的中介机构。缺乏中介机构的有效参与，很大程度上制约了外资并购的运作效率。目前我们还缺少专业性强，有融资能力，精于并购业务的中介机构，企业并购多数由企业自己策划完成，增加了成功的难度，降低了运作效率。以资产评估为例，全国仅有国有资产评估机构400多家，专业人员1万余人，远不能满足实际需要；评估机构往往属于国有资产管理部门或行业主管部门，它们同时具有法规制定者和企业所有者的双重身份，影响评估的公正性和独立性，在外资并购中难以令外商信任；从业人员缺乏跨国并购资产评估经验，加之评估标准和方法不科学，评估实际水平距国际水平差距甚大；评估行业缺乏强有力的监督管理，有时还受行政干预，操作程序和过程不规范。
7创新发展：产权市场永恒的主题（31）
第四是外资并购存在许多政策限制。2003年3月7日，外经贸部、国家税务总局、国家工商行政管理总局、国家外汇管理局联合发布了《外国投资者并购境内企业暂行规定》；2006年商务部发布《关于外国投资者并购境内企业的规定》，我国的外资并购法规在总结经验教训的基础上正在趋向完善。从总体上来讲，当前中国关于外资并购的市场环境、政策环境、法律体系不完善，缺乏明确具体的操作规程。目前我们法律和制度上的欠缺成为外资并购难以实施的重要障碍。外资并购涉及公司运作、社会保障、证券交易、破产等多个方面，需要具有实际操作性的相关法律进行配套。目前我们缺乏对股东权利、少数股东利益、债权人利益和职工利益的保护制度，对反垄断控制、外资并购国有资产应遵循的评估制度等还缺乏明确的法律规定。在具体的购并操作过程中，由于操作规程不明确，往往出现政出多门的局面，导致购并的手续繁复，增大了购并的交易成本。
产权市场成为境外资本进入中国的快速通道
外国投资者在中国进行并购活动主要通过有形的资本市场和场外无形市场。其中，资本市场以证券市场和产权市场为主，场外市场以私下交易为主，它们共同构成了我国外资并购交易市场的框架。多层次的资本市场可以涵盖各种外资并购的交易标的，满足外国投资者对不同规模、不同成长阶段的目标企业以及不同类型目标资产的需求，使各类外国并购者都有交易场所。
境外投资者并购中国企业的途径主要有三条：
其一是股票市场，包括主板市场，即沪深两个全国性的股票市场，是外国投资者收购国内的上市公司的主要场所；中小企业板市场，从2004年5月成立以来发展了一批中小企业在这里上市。考虑到金融安全和经济稳定，世界各国对外资在股票市场的并购都有着相对严格的限制，中国也是如此。此外，在任何国家，上市公司都是少数，因此，股票市场终究满足不了所有的外资并购需求。
其二是场外并购。主要是指并购交易的双方私下达成协议，完成并购活动，而不通过证券交易所或产权交易所等有形市场进行交易。场外交易不确定因素较多，而信息不对称和交易不规范也加大了并购活动的风险，不利于政府部门对并购活动进行监管，特别是涉及国有资产的并购，容易导致国有资产流失。在国有产权强制进场交易的情况下，场外并购也很难成为外资进入中国的主渠道。
其三就是产权市场。作为国有产权交易的法定场所，这里聚拢了大量的优质企业资源；作为服务各类产权交易的市场平台，这里有着各类中介服务机构可以为外资并购提供全程服务。因此，可以说，产权市场是外资并购的一个理想的场所。2005年的春天，张裕集团部分国有股权通过北京产权交易所转让的新闻被各界媒体炒的沸沸扬扬。而正是在这一事件中，意大利意利瓦萨隆诺投资公司和国际金融公
