姜广策-第1章

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2010…09…13　来源：　上海证券报

与从容投资姜广策对谈

医药投资的三重境界

医药行业在2010年成为整个市场的焦点行业。这一方面是由于医保改革这个巨大的社会命题的顺利启动和影响，另一方面也是由于医药行业基金这样的专业投资者的启动和良好表现。包括嘉实主题、从容医疗1期（三个月近29％收益）等一批公私募基金的抢眼业绩，不断的强化医药股投资的关注度。

本期对话邀请了从容投资的合伙人姜广策，他不仅是从容医疗基金的投资经理，更是一位生物制药博士后，一个在医药行业内从事了12年研究和执业经历的“圈内人”，一位富有激情的投资人。由他来谈论医药投资的其中“三昧”，是个极富乐趣的事情。

问：医药板块在2季度以来经历了暴跌和之后的强势上涨，在你看来，其中的原因是什么？

姜广策：医药板块当时的下跌，在我们看来，有几个因素。一方面，医药股的估值在今年4月下跌前已经达到了非常高的水平（动态四十多倍ＰＥ），明显透　支了未来。另一方面，“芦笋片”事件引发了舆论高度关注，而此后发改委发布的《药品价格管理办法（征求意见稿）》堪称下跌导火索。

上述因素爆发后，医药板块出现明显的机构“多杀多”，股价也出现了大幅下跌。这个时候，医药行业的长线投资机会被跌了出来，市场重新出现涨势。

问：预判医药上市公司的未来业绩有什么诀窍么？

姜广策：医药行业的市场机会很丰富，但是研究难度确实比较大，这主要是因为行业的差异度非常大，每一个公司甚至每一个细分产品都是一个小的行业。每一个新公司都必须从头研究起。

要准确预判医药公司的未来的话，至少要具备两方面的判断能力。一个是分析公司产品线的能力，能够了解产品的药效、毒副作用，预判产品的市场空间。这主要是考较医药背景。

另一方面，对公司的营销模式和政府事务能力的判断也很关键。好产品做不起来的案例业内比比皆是。大多数问题都出自这两个方面，还有个经验，就是“阅读”公司股东的心理也很重要。

问：如果让你划分的话，医药股的机会可以分成哪几类？怎么区分？

姜广策：医药股历史上的行情都源自两个主题，一是“高成长”，一是“高弹性”。高成长的公司不用多说了，主要是考虑是否具备好产品、好的营销模式和事务能力。

“高弹性”的投资机会又分为两类。一类是原料药的周期性机会。主要是把握产品价格从周期谷底往上走的过程。比如浙江医药、广济药业、星湖。另一类则是考虑企业管理改善，带来的业绩复苏。后者冲出来往往就是黑马股。

问：如何挖掘黑马股？你认为医药行业的分析能力来自哪里？

姜广策：举个去年的例子吧，当时我还是卖方分析师。有次看到一个云南的上市公司，中报有个主打产品“血塞通”业绩翻番了。因为，我自己做过4年的医药的销售工作，知道这个数据背后的意义。于是，我们立刻飞过去调研。果然，这个公司的管理、营销到体制在经过几年调整后开始发力了。我们马上把他列为推荐个股，这个公司到现在一年多也上涨了快一倍了。

就我个人看，医药分析的能力和个人经历以及对行业的认识有关。我过去有过8年的医药研发和4年的医药销售工作，这让我有独家的全国性的医药企业和经销商朋友的信息网络，很多行业内的第一手信息我们会拿到，这是我跟国内绝大多数分析师和基金经理的不同。另外，我们坚持以整个产业的深厚眼光去看上市公司，这很重要。

问：你认为支撑投资医药行业的大逻辑是什么？

姜广策：从大的格局来看，我认为是三个层面。最大的逻辑是，中国人的价值提升。中国经济已经走到了现在的阶段，劳动力的无限量供应的时刻过去了，人的价值在未来产业中的分配地位越来越重要，而健康是人的价值的重要一个方面，这个决定了未来医药行业的巨大空间。

从更中观些看，人口老龄化，疾病谱的变化，乃至医改释放的一系列需求和支付能力也是推动医药行业爆发性发展的契机。

再直接一点，中国的医药工业现在只占3％的GDP，医药股市值只占全市场的5％，都太小了，未来一定会有更大的发展。


姜广策：选股首看产品线　偏爱救命药
（2010…07…04　11：44：12）

2010…08…29
　
　　　　在执掌国内首只行业基金华宝信托·从容医疗1期之前，姜广策干过8年医药研发、4年医药销售。“从医疗行业转入资本投资并没有太大差别。”姜广策日前在接受第一财经日报《财商》采访时表示，“以前做药品销售的时候，最想的是找到好产品，现在做投资的话，我也是想找一个有好产品的企业。”

　　　　　合理估值25~30倍

　　《财商》：作为首只行业基金，你们为何选择医药行业？

　　姜广策：事情缘起是这样的。去年10月份，我和吕俊碰在一起，我向他建议“你为什么不发一只行业基金，比如做医药”。吕总一听就很有兴趣，我们当场一拍即合。当时我预计2010年上半年医药板块肯定是一个高估的状态，到了下半年肯定会有机会。所以今年4月底我来到了从容。

　　对于医药行业，未来十年的发展我都看好。首先是市场需求，人口老龄化越来越突出，2010年中国老龄人口可能就占到18％左右，老年人最显著的特点就是多病，其次是供给方面，政府在加大供给，为农民、城镇居民提供更好医疗保障。另外，现在人们的亚健康状态也比较普遍。

　　《财商》：你如何看待目前医药板块的估值？

　　姜广策：医药板块合理估值应该在25~30倍左右，目前估值整体偏高，投资者应该注意风险。但我预计三季度会有调整下来的机会，因为处于中报和三季报的真空期，没有什么能够支撑如此高的估值。

　　到了三季报的时候，会有一部分医药公司业绩很不错，因为我们在持续跟踪关注这批公司。比如有的企业募投资金建立了新的生产线，在中报期间建成，业绩在三季报可以表现出来，但中报的时候还没有反映在报表里。

　　我曾经说医药板块的估值就像中年男人的腰围下不来。中年男人的腰围上去了是因为我们有庞大的慢性病人口，有如此大的市场需求支撑着医药行业的发展，所以医药股的估值肯定下不来。这两者之间可以画等号。医药行业会有一个高增长的时期，这段时间估值就是下不来。

　　《财商》：你一般如何挑选个股？有没有一些具体的量化指标？

　　姜广策：医药行业从上往下研究，往往找不到好公司，一定要采取从下往上的模式选股。最基本的门槛指标就是净利润增长速度，目前医药行业整体发展速度在25％左右，作为一个好的医药企业，必须连续两年净利润增速在30％以上。企业必须跑赢行业，股票才能跑赢指数。

　　我一般通过三个方面来分析公司。首先是产品线，产品要有做大的空间，必须是大品种，像肝药、心血管药、糖尿病药、肿瘤药等。产品线的分析是基础，也是我们最重视的地方。

　　第二是营销模式，企业要有符合产品特色的营销模式，也符合中国市场的实情。不论是自建队伍还是代理模式，关键要适应产品。同时企业的营销网络覆盖面要广、团队要够大。

　　第三是政府关系能力。因为医药行业是高度依赖政策比如招标政策、定价政策，企业要有能力去要价、和政府谈判，让你的产品能够中标、能够维护价格。举例来说，上海罗氏做的头孢一支卖80元，东北制药总厂同样规格的一支只卖1。8元，　为什么罗氏可以卖这么高，这么多年一分都不降，这里面大有文章。

　　《财商》：能不能具体讲讲A股哪些公司在这三方面都做得不错？

　　姜广策：比如誉衡药业是三者俱全，这样的公司在A股里不多。分别来讲的话，产品线上比较好的企业如恒瑞医药、双鹭药业；营销见长的公司比如天士力、中恒集团；政府关系特别好的没有，天士力算一个吧。

　　《财商》：能不能透露一下你们股票池里个股的构成和数量？

　　姜广策：所有的药在我看来就两类。一种是救命药，比如抗肿瘤、心血管药，医生和患者必须要用的药，这种药可以卖高价、赚暴利。另一类是不痛不痒的，不是救命的药，比如消化、咳嗽、感冒药之类的。我们偏爱的企业是生产救命药的这种，最典型的代表就是恒瑞医药。

　　目前我们股票池的股票集中在一批我们认为未来三年都能够保持高速增长的企业，或者是业绩反转的企业上，主要是一些生产化学药品的企业。

　　持股数量我们采取适度集中原则，一般集中在6~8只个股上。因为分散没有意义，一只基金配进去很多股票，风险敞口很大。一跌的话，可能二三十只都跌；而涨起来的话呢，每个股票贡献的盈利又小。巴菲特说过，分散投资是毫无道理的。我也非常认同他的观点。

　　板块轮动机会很多

　　《财商》：你觉得医疗板块投资风险主要来自哪里？你们如何进行风险控制？

　　姜广策：最主要的风险是估值，必须考虑到要有充足的安全边际。我们会精选个股，通过仓位来控制风险，轻易不会满仓，一般保持在五成上下。在最主要的升段仓位会加上去，可能瞬间加到90％，等这波利润拿到以后仓位立马降下来。最低的时候可能空仓，像从容医疗一期6月30日成立的前半段时间都是空仓，本周一（8月16日）我们已经开始降低仓位，降到五成以下。

　　《财商》：你觉得你过去的经验对你现在做投资最大的帮助在哪里？

　　姜广策：从专业方面讲，我们现在基本上看一下公司的产品线，就可以知道这家企业的未来成长空间如何。另外在过去4年做医药销售时，认识了很多朋友，现在的很多信息来源都是一手的。

　　《财商》：有观点认为，行业基金可能会受限于投资范围过窄，你如何看待这个问题？

　　姜广策：其实投资范围不会窄，医疗板块目前接近160只股票，轮动的机会很多。每波医药行业的上涨是有规律的，最先涨的都是那种“白马”或者说质地最好的公司。像7月2日由于发改委的政策，医疗板块跌到谷底，最先反弹上来的是恒瑞医药、双鹭药业等，这些都是好公司。但到了这周一的上涨，涨幅排前十的很多股票是没有业绩支撑的，只是沦为游资的筹码。炒到这种情况下，医药股行情已经接近巅峰，需要开始小心风险。

　　同时医药股最大的特点是差异性很大，企业有不同的发展阶段，有的企业可能是年初业绩已经出来，上半年涨得特别好；有的企业可能要到下半年业绩才会出来，下半年能够涨起来。这是医药行业本身的规律，我们基本上采取的是行业内轮动的操作手法。但是不会参与题材性的股票，必须要有业绩支撑。要把风险控制放在第一位。

　　《财商》：你觉得未来医药企业的主要竞争焦点会集中在哪里？

　　姜广策：未来医药企业的竞争首先是产品线的竞争，医药企业必须