金融幻象-第6章

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通胀，许多储蓄者一辈子的财富顷刻间消逝得无影无踪。

　　　　中央银行发行货币的行为实质都是将“债务货币化”的过程。央行发行货币的过程就是在货币当局资产负债表的资产一方记一笔政府债务，在负债一方记一笔货币发行。只要经济规模在膨胀，货币发行规模就可以不断增加而不出现严重的通货膨胀，而且这些债务并不需要政府归还，这是政府可以长期免费享受的货币发行收益。例如1999年至2008年，中国经济一直高速发展，货币发行当局人民银行的货币发行规模从1999年底的万亿增加到2008年底的万亿。

　　　　没有监管，没有限制，货币容易被发行人滥用。无论是法国滥发纸币，还是美国滥发美元，都是滥用货币发行信用的典型。一旦货币失去信用这个本质，被抛弃只是时间问题。最典型的例子是十月革命时期的货币变革。1918年俄国革命时，苏维埃政府为了筹集经费，发行了过量的卢布。因为发行太多导致卢布急剧贬值，老百姓拒绝接受。令人匪夷所思的是，革命成功之后，新政府发行的卢布没有人要，反而是沙皇时期的旧卢布因为发行量小币值稳定，很受民间喜爱。里面的原因只有一个，那就是旧卢布没有发行过量，具有纸币最宝贵的信用，在民间这种信用从来没有被破坏过。

　　　　货币的实际购买力由货币供应量决定。货币和商品一样，供求决定价格，价格反过来会影响供求。无论是纸币体系下货币发行过量出现通货膨胀，还是金属货币体系下经济发展导致货币供应不足出现通货紧缩，都证明了一个事实——货币的实际购买力由货币的供应量决定。

金融幻象　第一部分　纸币的本质是信用（3）

　　　　采用金银等作为储备发行货币最终会出现通货紧缩。随着经济发展和交易的增长，实体经济对货币的需求是不断上升的，但是货币金属的提炼技术进步非常缓慢，每年的产量基本上是稳定的，如果没有外来货币的补充，最终会因跟不上货币需求的步伐而出现通货紧缩，严重破坏经济发展。因此，从理论上讲，由独立的中央银行控制纸币发行只对纸币价值负责的制度，应该是最合适最先进最有效的货币制度。

　　　　在金本位等实物货币制度下，国际贸易可以转移实际财富，因为黄金的生产过程需要实际财富的投入，而黄金本身也有较高的工业用途和装饰用途，因此黄金本身代表了真实的价值。贸易盈余国获得贸易赤字国的黄金等实际财富，贸易盈余国可以真正强大起来。所以二战之后，当美国掌握了世界上四分之三的黄金和世界近一半的经济规模之后，作为前任霸主的英国几乎毫无守卫自身地位的能力和机会，只能拱手把霸主的宝位让给美国。

　　　　1971年布莱顿森林体系崩溃之后，纸币体系统治世界。国际贸易本身不会使真实财富从赤字国转移到盈余国，转移的不过是纸币，而且纸币的发行量是由主要贸易赤字国（美国）完全控制的。所以尽管日本在20世纪80年代成为了全球最大的贸易盈余国，但是日本的贸易盈余以美元形式存在，投资在美国资本市场，所以美国根本不用担心日本会挑战其霸主地位。美国只需要操控美元与日元的汇率，就可以轻松榨干日本几十年贸易盈余创造的纸面财富。

　　　　以中国为代表的亚洲出口国家和石油输出国是当今经济形势下最大贸易盈余国，也是美元纸币的最大持有者，同时是美国资本市场（特别是美国国债市场）的最大机构投资者。但是这些贸易盈余所代表的纸面财富的命运完全掌握在美国手里。纸币制度下的贸易赤字对美国来说不是问题，美国并没有因为赤字而损失任何实际财富，损失的不过是美元纸币的一些信用而已。只要美元的信用不到崩溃的地步，美国就可以轻松玩弄美元汇率抽吸贸易盈余国的财富。

　　　　中国的货币体系实际上是美元本位制。根据人民银行网站提供的数据，截至2008年底，货币当局资产负债表资产方剔除黄金资产的国外资产合计万亿，占央行全部资产的。央行的国外资产就是国家外汇管理局持有的外汇储备，大概70％为美元资产，美元资产中大约有8000亿美国国债，3000亿美国政府机构债券。

　　　　这些外汇储备是全国人民用劳动、资源等实际财富换来的，我们省着不花存在央行。而央行为了购买这些外汇储备必须发行与外汇储备等值的人民币。但是因为外汇储备增加的速度太快，央行如果直接发行人民币会导致经济体中纸币泛滥，央行不得不采用发行央票的办法回收为了购买外汇储备发行的人民币。

　　　　截至2008年底，货币当局资产负债表负债方直接货币发行规模万亿，央行为了对冲流动性合计发行央票万亿。如果剔除这些回收的流动性，仍然有高达万亿的外汇储备通过央行成为了我们的基础货币，占央行总负债（近似于货币发行总规模）的。所以目前我国的人民币纸币制度事实上就是美元本位制。

金融幻象　第一部分　货币政策就是通货膨胀游戏（1）

　　　　2008年的金融危机让全世界的央行行长们永远处于闪光灯的中央。中央银行的货币政策引起了前所未有的关注。地球村的每一个公民都在担心，当前过于宽松的货币政策会不会导致手中的纸币一夜之间成为废纸。

　　　　通俗地讲，货币政策是中央银行通过影响银行体系的流动性情况来影响整个金融市场资金供给，进而影响经济体中流通货币的总量和货币成本（利率和汇率），达到刺激经济发展或者控制通货膨胀及经济过热行为。我们可以用一个漏斗梯田理论来描述中央银行、金融市场和经济体货币政策运行过程。

　　　　如下图所示。整个经济金融市场相当于一个巨大的漏斗，漏斗形状类似一层一层的梯田，最外面一层最高，最里面一层最低，最低一层是中央银行放水和抽水的通道。

　　　　第一层，即核心层是央行，处于整个体系的中央。第二层是商业银行。在商业银行之上存在一个债券市场（第三层）。在债券市场之上是股权市场（第四层）。在外汇市场、债券市场、股票市场等基础之上有一个衍生产品市场（第五层）。在衍生产品之外是基础产品和特定产品（第六层）。在基础产品之上是工业制成终端品（第七层）。

　　　　对物价的最终影响来自经济体中的货币规模，但货币规模的大小取决于两个变量。一个是中央银行放水的规模，也就是中央银行的货币供应规模。另外一个是货币乘数，也就是梯田系统中的水流速度，由经济体的货币需求和银行体系效率决定。

　　　　如果中央银行的货币供应规模不变，但是经济体中的货币乘数上升，流通中货币规模会上升，有可能出现通货膨胀。如果中央银行的货币供应规模上升，但是货币乘数不断下降，经济体中的货币总量可能下降，有可能会出现通货紧缩。这种情况就发生在2008年下半年和2009年，全世界货币供应量迅速上升，但是金融危机让金融机构深受重创，货币乘数迅速下降，美国的货币乘数从9下降到了5以下，所以经济体出现了明显的通货紧缩现象。如果货币供应量和货币乘数同时上升，经济体中的货币规模很可能迅速上升，最终导致通货膨胀严重恶化。

　　　　汇率是货币的对外价值，如果央行对内不发行货币，不降低利率，但是压低汇率，同样可以起到增加货币供给的目的。更低的汇率意味着本国资产对外国货币更加便宜了，可以吸引大量的外资进入本国经济体系。随着外资大规模进入本国经济体，大量的外汇转换为本币，央行买入外汇，本币供应量自然上升，货币政策“被宽松”。但是当外资主动流出的时候，大量本币被抛售，外汇储备被提走。货币政策一开始处于宽松状态，通货膨胀可能会上升，但是央行将不得不在经济萧条的情况下加息，经济就有可能进一步紧缩，面临汇率和利率双紧缩状态。

　　　　一张百元大钞从中央银行的高精尖印钞机上吐出来，流通到拉平板车的张大爷手上，中间必须经过金融系统的放大作用和无数中间流通环节。这其中有一个秘密，很多人可能会忽视。新发的钞票一下线就和你我手中的钞票具有同等购买力，等于所有人手中钞票都被等比例贬值了，但是真正贬值不是发生在钞票下线的时候，而是要等到这张钞票流通到市场，无数张大爷们拿着钞票去买东西的时候。因此第一个到市场使用那张新钞票的人获得了额外收益，用一张不值100元的钱获得了100元的物品。按照使用这张钞票的时间先后顺序来排，第一位的是金融系统，因为央行发钞必然经过金融系统；其次是富人和企业，因为只有富人和企业才能从银行贷款，提前消费；最后才是普通消费者，他们获得工资收入之后才会拿到那张转了无数圈的钞票。

金融幻象　第一部分　货币政策就是通货膨胀游戏（2）

　　　　因此，整个金融系统资金满溢或短缺的情况是从中间层次一层层向外蔓延的，通胀发生时，房地产、股票、债券等资产价格一般情况下比基础产品和工业制成品对货币政策和资金变动情况的反应最快，最灵敏。通胀一般最先传导到高档的大宗消费品：住房；因为住房资本容量大，收益稳定。在流入房地产市场的同时或者之后，资金就会流入股市造就大牛市。房地产和股市溢满之后，资金会顺流往下光顾到基础产品、收藏品，因为这些产品的供给弹性比较小。反应最慢的是工业制成品。工业制成品处于整个链条的末端，企业的技术进步和劳动生产率的提高以及压缩实际工资可以在一定范围抵消原材料和基础产品价格涨幅变动。即便在工业制成品中，反映较为灵敏的依然是高端产品，例如奢侈品和名车等，最后才会蔓延到统计局公布的CPI消费品，等到它们快速涨价的时候，通货膨胀问题其实已经非常严重了。

　　　　这方面的例子很多，我们以中国经济本轮周期为例。中国的房地产价格从2003年开始出现明显的涨价苗头，一直涨到2007年10月左右，平均涨幅约为3倍；但是股票市场是2005年底才开始走出底部反弹也是到2007年10月左右达到顶峰，上涨了500％以上；人民币汇率从2005年开始逐步放开，到2007年10月开始才出现明显的快速上涨阶段一直到2008年6月底达到高峰，上涨大概20％；作为重要基础产品铁矿石价格从2002年的美元/吨增长到2008年的170美元/吨，仅仅6年的时间就上涨7倍；国际粮食价格是在2008年上半年出现了一轮疯狂涨势；工业制成品的价格只有在2007年下半年和2008年上半年才有一波明显的涨幅。

　　　　一般情况下，中央银行会根据居民消费物价指数（CPI）的变动情况来判断经济金融系统是否货币泛滥或者货币不足，但是CPI指标在整个金融系统中的反应比较慢，因为CPI覆盖的商品主要是工业制成品和基础产品，而两类产品处于整个经济金融系统的最外面两层，反应最为滞后。

　　　　中央银行依赖一个滞后的指标，所以中央银行的货币政策很容易出现调整时间、调整方向、调整幅度等方面的一系列问题，最终导致原本希望作为经济“稳定器”的货币政策变成了经济“