投资王道-第4章
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惺谐〉淖ɡ嗷岢鱿挚魉稹＠绲靥幕�1998年落成以来，便是年年亏损。刚完成的西铁也因为载客量不足，短期内无法达到收支平衡。香港电灯的溢利在2003年也因为售电量没有增长而出现倒退。
笔者强调的是市场给予经营者的经济专利，无需由政府明文规定。地产是香港人熟悉的投资，如果你拥有的商铺位处尖沙咀的北京道或铜锣湾时代广场的罗素街，人流及地理位置，已足以令该物业的租金收入保持稳定增长，无需受到竞争的威胁，故无需减租。中华煤气并没有明文规定的专利保障，但是拥有香港燃气市场的一半占有率。这就是说明了，管道的气体输送较罐装石油气更易为用家接受，不过随着新住宅落成的减少，管道煤气的市场增长也放缓下来。德昌电机亦是另一个例子，它生产微形马达的规模，已达到很高的经济效益，生产成本低廉，致使新竞争者觉得无利可图而却步。此外，并不是大公司才可以拥有市场专利。为广大市民普遍使用的WD…40（防锈润滑剂），就是由一家位于美国圣地亚哥，只有百多名员工的公司所经销的。该公司只负责把这产品推销至世界各地，而把生产外包。由于营运成本低，产品的售价便宜，那些大型化工厂认为无利可图，不屑参与竞争。因此，WD…40公司每年的增长及回报均十分可观。
有专利的产品或服务仍赖市场需求，才可以保障溢利的稳定性，如果市场需求因为经济蓬勃而出现急速上升，这项专利产品或服务必定为股东带来几何级数的溢利。笔者选择投资股票的三部曲如下：
（一）必从宏观角度考虑，经济是否处于起飞阶段的高增长期，这是邓普顿成功之处，他率先投资于发展中经济体系的新兴股票市场（Emerging Market）；
（二）公司是否拥有市场的经济专利，这是巴菲特的专长，他的投资成就是有目共睹的，在选择公司方面，巴菲特的功力比较邓普顿深厚。邓普顿的教条是分散投资，减低风险。巴菲特擅长选择拥有市场经济专利的公司，然后重槌出击，作长期持有；
（三）用基础分析技巧深入研究公司的过往业绩、各项回报比例、现金流、未来的前景、管理层的作风及“内在价值”。投资股票时，理想买入价最好是较“内在价值”为低，作长线投资时倍觉心安，不受股价短期波动影响。根据萨缪尔森（Paul Samuelson）的研究，股价最终会反映公司的实际价值，短期而言股价会因市场的投机性出现“随机波动”。笔者将于第二篇附上有市场经济专利公司，自1977年以来的长期走势，并且加插公司经过调整后的每股纯利，以对数比例划出来。读者细心观察，股价的长期走势是反映公司的盈利能力。参考图3：汇丰股价与每股纯利关系。
投资是一项严肃的工作。把血汗钱投资在一家上市公司，等同自己经营一盘生意，绝对有别于买“六合彩”般碰运气。投资股市可爱之处是你享有选择权，而且你可以通过分析，了解公司过往的业绩，作出明智的投资决定。倘若你发觉该公司所享有的市场经济专利，有倒退的迹象，或其客观经营环境有所改变，投资者可以立刻在市场沽出，实行退股。这种灵活性比直接经营者大很多。
在本篇的第一节里，笔者用香港作为例子，确立股市的表现与经济增长的关系；第二节将谈到，如何利用指数基金，从股市中获利及投资者如何自制精简指数基金。
第二部分市场经济专利主宰公司前景（2）
发展中经济与股市的关系
股票投资要取得好的回报，一定要先看经济大气候。如果经济出现衰退，而且伴随持续通缩，股市是很难有上升空间的，前者如日本股市自1989年见顶后回落，继而在低位反复徘徊15年；后者如香港经济自1997年后，过去的7年里，有4年的国民生产总值出现负增长，股市更是风雨飘摇，1998年的金融危机，政府入市买股票以及2000年的网络泡沫，只是带来短暂的风光，在过去7年只有极少数的公司，因某种业务表现理想才脱颖而出。
如果经济处于起飞阶段，即所谓发展中经济，上市公司的盈利能力亦会大大提高，能做到事半功倍。盈利不断快速增长，往往跑得比经济还要快，最好的例子是第二次世界大战后的日本，经济发展得最快。韩战期间，美军利用日本作为支持基地，在日本购买大量军需品，从而协助日本打好战后的经济基础。那时的日本还是行使固定汇率，日圆与美元挂钩，兑换价为270日圆兑1美元。日本的工资及其他生产成本，较诸美国便宜得多，因此日本的工业产品在美国大受欢迎。
在出口带动下，日本的经济发展非常迅速。日本产品在二十世纪五十年代，只是模仿欧美的创作，质量并不算好；但日本企业不停改良，到六十年代，日本的产品如家电、音响、汽车、纺织品、化妆品、钢铁及船只制造，已经达到世界一流水平，再加上价格相对便宜，日本货于是在七十年代横扫全球，最后成为最大的钢铁生产商、最大的汽车出口国及最大的造船国。固定汇率一直维持到八十年代中期才结束，而这段时间，日本股票表现非常出色，日经指数从1955年的374点，上升至1989年12月29日的38；916点，35年内总共升了104倍。
除了日本外，当时亚洲四小龙（即香港、韩国、新加坡及台湾）的经济增长亦相当惊人。与日本一样，这四个地区也是由工业出口带动。早在五十年代，美国投资专家邓普顿提倡投资在发展中国家的股票，所谓：“新兴股票市场”。亚洲四小龙的经济刚刚进入工业化，韩国和台湾的股市并未开放，而香港及新加坡股市规模细小，所以六十年代的欧美资金矛头，都指向日本这个新兴市场。
当发展中经济处于起飞阶段，公司溢利会亦步亦趋，公司溢利的大幅度增长，最终会在公司的股价上反映出来。笔者就是根据这个理论来作投资指引，以下将恒指及香港经济表现作印证。现在先看看香港过去经济起飞的特色。
表1：实质香港本地生产总值年均复式增长率（除通胀后）
1962－1969 8。9％ 四大支柱（地产、工业、金融
1970－1979 8。9％ 及旅游）行业并驾齐驱的时代
1980－1989 7。3％ 工业北移，服务业抬头
1990－1999 3。9％ 地产泡沫
2000－2003 4。0％ 网络泡沫
由1962年至1969年，香港每年的实质经济增长都能够维持在8。9％，当时的经济是由工业带动，而旅游业则扮演辅助角色。期间所受到的冲击，例如1965年的银行挤提及1967年的暴动，一度沉重地打击地产及金融业务，但是没有致命地阻挡经济的发展，当时可以说是全民就业，没有失业的问题，所以基础稳固。
七十年代的整整十年间，香港所受的冲击是前所未见的，例如股市狂潮在1972－1973年出现，继而在1974年插水式见底，由1973年的1；775点下降至1974年的150点。1974年的石油危机使街灯也要提早关上。政治上，亦有很多不明朗因素，例如周恩来与毛泽东在1976年相继去世，四人帮当政等。庆幸香港的工业基础稳固，再加上地产、旅游业及金融业发展的辅助，实质经济增长每年仍可以维持在8。9％。香港在六十、七十年代的高速增长，现时正在我们的祖国大地出现，中国现时经济增长也是由工业带动的。
1978年中国改革开放之后，整个八十年代的投资风气就是工业北移，利用国内的廉价劳工，香港则由工业转型至集中发展服务性行业。同时由于九七问题，又触发了大量的香港居民移民外国，金融业经过1982－1985年的银行风潮后，香港的银行监管渐趋成熟，所以全世界最大的国际银行及投资银行，包括日本银行，在八十年代都来香港大展拳脚，当时是金融业发展最旺盛的年代，提供了大量高薪的就业机会，亦提高了消费意识，容许多元化的服务行业争相成立，抵消了工业北移的影响。以上所述因素，导致本港在八十年代经济实质增长，平均处于7。3％的高水平。
第二部分市场经济专利主宰公司前景（3）
八十年代可以说是一个交接期，工业北移为何没有产生大量失业？因为同一时期香港金融业发展迅速，创造大量高薪职业，加上移民潮，年轻一代的晋升机会很多。这批高薪的消费者制造了服务业的需求，例如高档时装、饮食、纤体及卡拉OK等行业相继出现，容许原本在工厂的劳动力，转投到服务行业，新兴的服务业，吸纳从工业界释放出来的劳动力。
九十年代出现了无以为继的现象，高科技工业没有在香港出现，劳工密集的工业则已经北移。工业生产占本地生产总值不断下降，金融服务业亦趋饱和，日资银行因为本土金融地产泡沫爆破，所以迅速撤离香港。酒店业由于人工昂贵，酒店房间收费已经达到世界级的高水平，失去“购物天堂”的美誉。政府坚持联系汇率，为了解决就业便大量投资基建，如新机场等，结果产生了高通胀，负利率的现象，资金为了保值涌入地产投机，结果这个地产泡沫在1997年爆破，经济亦在1998年大幅倒退。整个九十年代的年增长率只有3。9％而已。可以说是后工业时代风光不再。
2000年香港亦经历了网络泡沫，使该年的实质本地生产总值上升了10。2％，从2000年到2003年，实质经济年增长能够维持在4％，是靠2000年的网络泡沫所赐。2004年我们希望本地生产总值在自由行及CEPA带动下，会有一个较理想的增幅，估计可达到7。5％。
表2：本地生产总值、恒指及公司溢利比较
年份 1964 1977 1997 2003
恒指 100 429 13；375 10；291
（每日收市平均数）
恒指纯利 N/A 37 872 686
（每年平均）（港元）
本地生产总值 118。53 727。24 13；445。46 12；349。44
（包通胀）（亿港元）
表3：以每年平均增长率比较本地生产总值、恒指及公司溢利
年份 1964－1977 1978－1997 1998－2003 1964－2003
恒指＊ 19。4％ 21。5％ …1。4％ 17。3％
恒指纯利＊ NIL 17。9％ 2。6％ 14。4％
（1977－2003年）
本地生产总值 15。5％ 15。9％ …1。4％ 13。1％
