e8东的信 _作者: 美 沃伦·巴菲特-第67章

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生意人，查理跟我对于竞争对手可能没有资金进行资本支出来感到欣喜。
You　might　think　that　waving　away　a　major　expense　such　as　depreciation　in　an　attempt　to　make　a　terrible　deal　look　like　a　good　one　hits　the　limits　of　Wall　Street's　ingenuity。　If　so；　you　haven't　been　paying　attention　during　the　past　few　years。　Promoters　needed　to　find　a　way　to　justify　even　pricier　acquisitions。　Otherwise；　they　risked　…　heaven　forbid！　…　losing　deals　to　other　promoters　with　more　〃imagination。〃
或许你会认为排除一项主要的费用诸如折旧等使得原本一桩很烂的交易变成不错的交易，是华尔街聪明才智极致的表现，，那你可能是完全没有注意到华尔街过去几年的发展，支持者必须再找到一个更有看头的做法，来合理解释价格更离谱的购并案，不然的话，他们就必须冒犯最严重的天条…被其它更有”创意”的支持者把生意抢走。
So；　stepping　through　the　Looking　Glass；　promoters　and　their　investment　bankers　proclaimed　that　EBDIT　should　now　be　measured　against　cash　interest　only；　which　meant　that　interest　accruing　on　zero…coupon　or　PIK　bonds　could　be　ignored　when　the　financial　feasibility　of　a　transaction　was　being　assessed。　This　approach　not　only　relegated　depreciation　expense　to　the　let's…ignore…it　corner；　but　gave　similar　treatment　to　what　was　usually　a　significant　portion　of　interest　expense。　To　their　shame；　many　professional　investment　managers　went　along　with　this　nonsense；　though　they　usually　were　careful　to　do　so　only　with　clients'　money；　not　their　own。　（Calling　these　managers　〃professionals〃　is　actually　too　kind；　they　should　be　designated　〃promotees。〃）
所以穿过外面的那道玻璃，支持者与其投资银行宣称EBDIT应该可以只跟要付的利息做比较就好，意思是说在评估一项投资案的时候，那些记帐不须马上支付的利息根本就可以不必纳入考量，这样的方式不但是把折旧丢到没人注意的角落边，还将大部分的利息费用用同样的方式对待，可耻的是，许多专业投资银行家竟然昧着良心附和，反正只要确定这是客户而不是他们自己的钱就好，（称呼这群人为专业人士实在是太恭维他们了，他们应该被归类为抬轿者）。
Under　this　new　standard；　a　business　earning；　say；　100　million　pre…tax　and　having　debt　on　which　90　million　of　interest　must　be　paid　currently；　might　use　a　zero…coupon　or　PIK　issue　to　incur　another　60　million　of　annual　interest　that　would　accrue　and　pound　but　not　e　due　for　some　years。　The　rate　on　these　issues　would　typically　be　very　high；　which　means　that　the　situation　in　year　2　might　be　90　million　cash　interest　plus　69　million　accrued　interest；　and　so　on　as　the　pounding　proceeds。　Such　high…rate　reborrowing　schemes；　which　a　few　years　ago　were　appropriately　confined　to　the　waterfront；　soon　became　models　of　modern　finance　at　virtually　all　major　investment　banking　houses。
在这种新的标准之下，一家公司假设税前有1亿美元的获利，同时最近一年有9千万的利息支出，大可以运用零息债券或是PIK债券来额外负担6千万只要记帐却不须马上支付利息与本金，而这种债券的利率通常非常高，到了第二年，公司可能要承担9千万的付现息与6；900万的记帐息，之后随着复利记帐息持续增加，而这种高利率的融资计画，在刚开始几年还能获得有效控制，但不久之后就变成所有大型投资银行必备推荐给客户的标准融资工具。
When　they　make　these　offerings；　investment　bankers　display　their　humorous　side：　They　dispense　ine　and　balance　sheet　projections　extending　five　or　more　years　into　the　future　for　panies　they　barely　had　heard　of　a　few　months　earlier。　If　you　are　shown　such　schedules；　I　suggest　that　you　join　in　the　fun：　Ask　the　investment　banker　for　the　one…year　budgets　that　his　own　firm　prepared　as　the　last　few　years　began　and　then　pare　these　with　what　actually　happened。
当他们推出这样的新案子时，投资银行展现他们幽默的一面，他们将损益表与资产负债表的预估展延为五年或甚至更长的一段期间，虽然在几个月之前，他们可能连这家公司的名字都没听过，我想如果你那天碰到这种预估表，我建议你可以参与这样的游戏：跟这位投资银行家要一份他们自己公司的过去几年的年度预算，然后跟他们实际的结果必较一下，你就知道是什么回事了。
Some　time　ago　Ken　Galbraith；　in　his　witty　and　insightful　The　Great　Crash；　coined　a　new　economic　term：　〃the　bezzle；〃　defined　as　the　current　amount　of　undiscovered　embezzlement。　This　financial　creature　has　a　magical　quality：　The　embezzlers　are　richer　by　the　amount　of　the　bezzle；　while　the　embezzlees　do　not　yet　feel　poorer。
许久以前Ken　Galbraith在他的名著「大恐慌」中，发明了一个新的经济名词…Bezzle，用来代表现有未被发现的贪污舞弊，这种财经现象有一个很奇特的特质，那就是贪污舞弊者因为贪污舞弊而发大财，但问题是受害者却一点也没有被剥夺变穷的感觉。
Professor　Galbraith　astutely　pointed　out　that　this　sum　should　be　added　to　the　National　Wealth　so　that　we　might　know　the　Psychic　National　Wealth。　Logically；　a　society　that　wanted　to　feel　enormously　prosperous　would　both　encourage　its　citizens　to　embezzle　and　try　not　to　detect　the　crime。　By　this　means；　〃wealth〃　would　balloon　though　not　an　erg　of　productive　work　had　been　done。　
Galbraith教授真知卓见地点出大家应该把这个数字统计一下，加进国民财富当中，从而我们可以知道心理上的国民财富为多少，理论上一个社会若想要觉得自己经济繁荣发展就应该多多鼓励人民去贪污舞弊，并试着不要去揭发它，透过这种方式，一个国家的财富可以大幅地增长，虽然实际上它什么有生产力的事都没做。
The　satirical　nonsense　of　the　bezzle　is　dwarfed　by　the　real…world　nonsense　of　the　zero…coupon　bond。　With　zeros；　one　party　to　a　contract　can　experience　〃ine〃　without　his　opposite　experiencing　the　pain　of　expenditure。　In　our　illustration；　a　pany　capable　of　earning　only　100　million　dollars　annually　…　and　therefore　capable　of　paying　only　that　much　in　interest　…　magically　creates　〃earnings〃　for　bondholders　of　150　million。　As　long　as　major　investors　willingly　don　their　Peter　Pan　wings　and　repeatedly　say　〃I　believe；〃　there　is　no　limit　to　how　much　〃ine〃　can　be　created　by　the　zero…coupon　bond。
但是这种不合理的贪污舞弊，在现实社会中却被零息债券给比了下去，利用这些”零”一家公司可以大大方方靠着这纸签约，利用借款享受所带来的收入，但另外一方面却不知承担支付支出的痛苦，以我们先前提到的例子，一家每年可以赚1亿美元的公司，利用这种方法，在债券投资人的面前，却可以把膨胀到1亿5；000万美元，只要投资人愿意充当彼得潘，不断地说「我相信你」，只要你愿意零息债券所创造的收入是没有上限的。
Wall　Street　weled　this　invention　with　the　enthusiasm　less…enlightened　folk　might　reserve　for　the　wheel　or　the　plow。　Here；　finally；　was　an　instrument　that　would　let　the　Street　make　deals　at　prices　no　longer　limited　by　actual　earning　power。　The　result；　obviously；　would　be　more　transactions：　Silly　prices　will　always　attract　sellers。　And；　as　Jesse　Unruh　might　have　put　it；　transactions　are　the　mother's　milk　of　finance。
华尔街以热情拥抱这项新的发明，后知后觉的人可能就准备等着卷铺盖走路，终于在这里大家找到一个可以不必理会公司实际获利能力的融资方法，结果很明显，当然就会有更多的生意上门，离谱的价格一定有卖家愿意出，就像Jesse　Unruh可能会说的一句话，交易就像是金融世界的母奶。
The　zero…coupon　or　PIK　bond　possesses　one　additional　attraction　for　the　promoter　and　investment　banker；　which　is　that　the　time　elapsing　between　folly　and　failure　can　be　stretched　out。　This　is　no　small　benefit。　If　the　period　before　all　costs　must　be　faced　is　long；　promoters　can　create　a　string　of　foolish　deals　…　and　take　in　lots　of　fees　…　before　any　chickens　e　home　to　roost　from　their　earlier　ventures。　
此外零息与PIK债券还有一项特点使得支持者与银行家更愿意推行，就是东窗事发的时间可以再延长，这点可是相当的重要，如果交易所衍生的后果要很长一段时间才会浮现，那么支持者就可以在这段期间做更多的交易，从中赚取更多的手续费，直到事件东窗事发之前。
But　in　the　end；　alchemy；　whether　it　is　metallurgical　or　financial；　fails。　A　base　business　can　not　be　transformed　into　a　golden　business　by　tricks　of　accounting　or　capital　structure。　The　man　claiming　to　be　a　financial　alchemist　may　bee　rich。　But　gullible　investors　rather　than　business　achievements　will　usually　be　the　source　of　his　wealth。
不过到最后，炼金术，不管是冶金的或是财务上的，终究是会落空，一个烂公司不可能只靠着会计或财务技巧而摇身一变成为好公司，那个宣称会炼金术的财务专业人士或许会发大财，但他靠的却是容易上当的投资人而不是企业经营。
Whatever　their　weaknesses；　we　should　add；　many　zero…coupon　and　PIK　bonds　will　not　default。　We　have　in　fact　owned　some　and　may　buy　more　if　their　market　bees　sufficiently　distressed。　（We've　not；　however；　even　considered　buying　a　new　issue　from　a　weak　credit。）　No　financial　instrument　is　evil　per　se；　it's　just　that　some　variations　have　far　more　potential　for　mischief　than　others。
不过这些债券有多少缺点，但我们却必须承认许多零息与PIK债券