巴菲特2010+年致股东公开信全文-第5章

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　　我们旗下的子公司去年为了现金做了几项小型并购案，但是我们对BNSF铁路的大型收购要求我们发行95000股伯克希尔股份，这接近已公开发行的6。1％。我和查理对发行伯克希尔股票的喜爱，正如我们享受结肠镜检查前的准备工作一样。

　　我们不喜欢发行股票的原因很简单。如果不是做梦以现在的市价卖掉全部伯克希尔股票的话，为什么要以几乎同样低的发行价卖掉公司如此大的一部分呢？

　　评估换股并购时，目标公司的股东不仅注重认购公司股份的市场价，同样也希望交易能够给他们带来所放弃的那些自己股份的内在价值。如果低于其内在价值，在仅交换股票的情况下，一般不可能成交。我们不能用一个被低估的股票去交换一个被完全反应价值的股票，这会损害股东利益。

　　打个比方，公司A和公司B规模相同，且每股都是100美元。它们的股票市面上都卖80美元每股。

　　A公司的CEO非常自信但不够精明，他用1。25股去换B公司的1股，并告诉主管们B公司每股100美元。然而他没有认识到，他将让他的股东们为B公司的每股支付125美元的内在价值。如果主管们没有异议，那么交易就成交了。B公司的股东将拥有A公司和B公司联合资产的55。6％，而A公司的股东只拥有44。4％。并不是A公司的每个人都是这次不明智交易的受害者。它的CEO将经营一个两倍大的公司，带来更多的名誉和利益。

　　如果是认购公司的股票被高估，情况就不同了：这会对认购者有利。这就是为什么股市到处存在的泡沫将不可避免带来一系列发行。如果按照他们股价的市场价值，他们可以多付款，因为事实上他们在使用伪币。这种认购周期性发生。在二十世纪六十年代末的特殊时期，这种圈套很多。事实上，某些大公司就是通过这种方式建立起来的（当然没有当事人公开承认内幕，但是私底下有许多消息传出来）。

　　在BNSF铁路的认购中，出售方的股东恰当地评估了我们所提出的100美元每股的报价。然而我们的成本却稍高于此，因为这100美元是以股票形式。我和查理都相信股票的价值超过这个市场价。幸运的是，我们在市场上现金购买了BNSF的一大部分，因此我们的成本中只有30％是用伯克希尔股票购买的。

　　最后，我和查理认为，虽然要用股票支付30％的价格，但是这是我们一直以来所熟悉和喜欢的业务，并且能够给我们带来220亿美元可支配的现金。额外的好处是，将由迈特…罗斯（Matt　Rose）经营公司，我们对他很信任。我们同样愿意在几年内再投资几十亿美元，如果能得到合理的回报。但是这还不一定。如果我们需要用更多的股票来认购，那就没有意义了。我们会得不偿失。

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　　我曾参加过几十次股东会，讨论认购案，通常，一些价格高昂的投资银行给主管们提供咨询。不可避免的，银行家向给股东会的详细评估了被收购公司的价值，强调其价值远远比市场价值。在长达五十年的股东生涯中，我从没听到任何投资银行（或管理层！）讨论公司所得到的真实价值。当交易涉及认购方股票的发行时，他们只使用市场价值，甚至在知道认购方股票被严重低估时仍然这么做。

　　当股票被低估时，而主管从顾问获得理性意见的方法看起来只有一种了，雇佣第二顾问，来反对提议的认购案，若交易不成交则得到酬劳。没有这个，我们得到的建议永远都是，“不要问理发师你是不是该理发了。”

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　　我忍不住要告诉你很久以前的一个真实故事。那时我们在一个管理良好的大型银行拥有一些股票，几十年来法律都不允许认购。之后法律允许认购，我们的银行立即开始寻找可能的交易。银行经理们本来都是很有能力的银行家，这时却像没见过女孩的男孩子。

　　他们很快盯上了一家较小规模的银行，经营也很好，提供同样的金融服务。我们的银行以较低的价格售出，几乎接近账面价值，而且价格/收益比很低。然而，那家小银行被美国其他大型银行哄抬，其价值几乎达到账面价值的三倍。不仅如此，他们要的是股票，而不是现金。

　　自然，我们的同事答应了。“我们需要显示我们开始认购了。而且这只是很小的交易。”他们这么说就好像只有对股东造成很大伤害才能成为阻止他们的理由一样。查理的反应是，“我们是否应该庆幸在草坪上撒尿的是吉娃娃，而不是圣伯纳。”

　　这家小银行的老板可不是傻瓜，他提出了谈判中的最后一个要求。当时他的措辞可能比较含蓄，“在合并后，我将成为你的银行的大股东，这是我净资产中很大一部分。你们必须保证，你们再也不做这么蠢的交易了。”

　　是的，这个合并案通过了。小银行的老板赚了钱，我们则赔了钱。大银行——现在规模更大了——的经理们却活得更滋润了。

　　年会

　　去年有大约35000人参加了年会（1981年仅12名）。随着股东人数的增加，今年可能有更多人参会。因此，我们将对惯例做一些改变。尽管如此，我们对大家的热情欢迎不减。我和查理将与大家见面，回答问题，最好还能让你们购买更多的产品。

　　今年的年会将在五月一日周六召开。同往常一样，哈奎斯特中心的大门会在早上七点准时敞开。八点半放映一部新的伯克希尔影片。九点半直接进入问答环节并持续到下午三点半　（中间在哈奎斯特用午餐）。在一个短暂的休息后，我和查理将在三点四十五分做会议总结。如果你决定在问答环节离开，请在查理讲话的时候走（但要快，他讲话很简短）。

　　离开会议去做的最佳活动当然是购物。我们将在19万平米的相邻大厅里摆满各种伯克希尔商品。去年大家买东西都很努力，销售额破了纪录。今年大家还可以做的更好。（友情提示，如果我发现销量上不去将会很生气，并把出口锁上）。

　　政府雇员保险公司（GEICO）将设一个展台，有来自全国的优秀顾问为您服务，竭诚为您提供汽车保险建议。GEICO将给您一个股东折扣（通常是8％）。我们开展业务的51个区域中的44个都允许了这个特别优惠。（额外提示：这个折扣可以累积在其他优惠上）把你现在的保险拿来，看看能否再省点钱。我相信你们中至少50％可以。

　　一定要光顾书虫书吧。它提供30余种书和DVD，其中有两本我儿子新出的书：《哈佛碎片（Howard’s　Fragile）》，其中有采自全球的照片和评论，另一本是：彼得的生活由你造就（Peter’s　Life　Is　What　You　Make　It。）。完成家庭三部曲的是我妹妹的处女作《桃瑞斯自传（Doris’s　biography）》，这本书讲述了她著名的慈善活动。还有《可怜查理编年史（Charlie’s　Almanac）》，这是我合伙人的故事。它是出版届的奇迹——从不打任何广告，然后每年都在网上售出上千本。如果您需要将买的书邮寄回去的话，旁边就有邮递服务。

　　如果您是一位骨灰级购物狂——或者只是喜欢到处看看，可以在在周六中午到下午五点光顾奥玛哈机场东侧的伊里亚特飞机（Elliott　Aviation）。NetJet公司的飞机舰队将让您心跳加速。

　　有一个随信附件告诉您如何获取参会凭证，来参加会议和其它活动。至于航班、酒店和汽车租赁，我们仍将与美国运通（800…799…6634）合作，为您提供专门的服务。卡洛尔…彼得森（Carol　Pedersen）将一如既往为我们处理相关事务，我知道这很繁杂，在此对她表示感谢。酒店房间可能很难找，但是通过卡洛尔应该能订到。

　　内布拉斯加家具商场（NFM）位于72街上道奇和太平洋（14。86；0。44；3。05％）之间，占地77英亩，在这里我们将召开“伯克希尔周末”特价促销。要得到伯克希尔折扣，你必须在四月二十九日周四到五月三日周一之间光临并出示参会证。本季特价包括了几个大牌产品，这几个牌子通常是没有任何折扣的，但由于是股东周末，所以有例外。我们感谢他们的支持。NFM在周一至周六早十点到晚九点开放，周日是早上十点到晚上六点。周六下午五点半到晚八点，NFM都举行烧烤晚会，邀请所有与会者。

　　在博希姆珠宝（Borsheim's），我们将再次召开两场股东专场活动。首先将是一个鸡尾酒招待会，在四月三十日周五下午6点到晚上10点。然后是一个大型聚会，在五月二日周日早上九点到下午四点。周六，我们将开放到下午六点。我们将在博希姆周末迎来大批顾客。为了您的方便，股东优惠将从四月二十六日周一持续到五月八日周六。在此期间，请出示您的参会卡或者股东证明来享受优惠。开奥拓来，带奔驰走。我的女儿告诉我买的越多，省得越多。

　　周日，在博希姆外面的大厅，两届美国国际象棋冠军帕特里克…沃夫（Patrick　Wolff）将以一敌六，盲棋应战挑战者。著名的达拉斯魔术师贝克（Norman　Beck）将进行精彩表演。今年的特别活动能够是我一位朋友的再次光临，她就是邢延华（Ariel　Hsing），全国顶级乒乓球运动员（将来很有可能获得奥运会奖牌）。今年14岁的邢延华四年前参加过年会，打败了所有挑战者，包括我。（你可以在　YouTube上参观我被打败的过程，只要输入Ariel　Hsing　Berkshire即可）当然，我一直在策划她的再次光临，她将在周日下午一点出现。所有的股东都可以试试运气。获奖者将获得一篮See's糖果。我们将准备现成的球拍，但你也可以带上自己的球拍，如果你觉得有所帮助的话（其实不会有差别）。

　　戈瑞餐馆（Gorat's）将在五月二日周日开放伯克希尔股东专场，从下午一点至晚上十点。去年简直人满为患。今年我已经让我的朋友，皮科洛　（Piccolo’s）餐馆的唐纳…希恩（Donna　Sheehan），我的另一家最爱的餐馆，为股东在周日提供用餐服务。我计划两个餐厅都去，周日的活动将让我胃口大开，我在两家都有最爱的菜。要在葛瑞订餐，请在四月一日拨打电话402…551…3733（但不要提前），皮科洛电话是402…342…9038。

　　遗憾的是，今年我们将不能为外国客人提供特别接待。我们国际客户去年增加了800个。既然今年要增加更多的国际客人，我和查理决定取消特殊接待。但是我们仍然一如既往地欢迎与会的国际客人。

　　去年我们改变了问答环节挑选问题的方法，会后很多人表示喜欢这样的安排。所以今年我们将同样由这三位财经记者主持问答环节，他们将通过电子邮件收集股东的问题，并对我和查理进行提问。

　　这三位记者和他们的电子邮件分别是：财富杂志记者卡罗尔…卢米斯（Carol　Loomis）：cloomis@fortunemail；CNBC记者贝基…奎克（Becky　Quick）：BerkshireQuestions@cnbc；纽约时报记者安德鲁…罗斯…索金（Andrew　Ross　Sorkin）：　arsorkin@nytimes。从提交的问题中，每位记者将选择十几个他认为最有趣最重要的问题。希望你们的邮件尽量简洁明了，并且不超过两个问题。（并注明是否介意透露姓名。）

　　我和查理事先都不知道问题。