期货知识普及-第14章

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期货品种的标准化合约及市场本身的中介功能，都决定了交割保值应是期货市场套期保值的组成部分，并且交易所的交割制度也应围绕交割保值者设计和运作。交割限量制度，实际上是以交易所规则的冠冕堂皇强迫市场参与者认可逼仓所形成的价格。其次，交割限量制度是对期货市场套期保值和价格发现功能的严重破坏。对于中国期货市场上存在的“政策风险”或“规则风险”，我们应从咖啡品种上、从咖啡品种“极具特色”的交割制度上吸取教训，不能将市场交易规则的制定作为市场交易的筹码而频繁变动。　

第二、关于小品种。从根本上说，我国并不具备咖啡期货品种运行的条件。我国并非咖啡的主要产地，也非消费地和中转集散地。海南作为中国咖啡生产的大省，年产咖啡豆约5　80吨（1996年统计数字），全国的咖啡食用、药用量极其有限，并有固定的进货渠道。这从根本上决定了咖啡期货缺乏真正的消费性和套期保值需求。期现脱节，再加上限量交割，必然会使咖啡这一期货品种沦为投机和操纵市场的工具。　


　　第三，关于大户投机和操纵行为。回顾F703以及此前咖啡各交割月品种的走势，我们会发现技术分析在行情研判上处于很尴尬的地位。首先，主力机构采取双向持仓、对敲锁单的方式做出异乎寻常的交易，并且不计成本地上下振仓，吸引中、散户资金入市，然后计算自己多空的持仓数量，哪一方向数量占优就用另一方向的持仓大规模平仓，以极其惨烈的方式使中、散户无法及时认赔出场，跌停板再扩停板，几次跌幅都高达1　000余点，令人触目惊心。其次，主力机构又利用手中的实盘和前1万手的持仓限量，长袖善舞：进可逼空，对方即使有现货也无前1万手的空头持仓，最后的结果无非是自己左手的实盘放在右手，而对手即使有现货也无法交割；退可逼多，用限量中的空头交出现货，用巨额实盘迫使多头认输。主力机构真可谓“用足了政策、用尽了规则”。其三，主力机构为操纵市场，获取暴利，除使用惯用的分仓、联手交易等惯用伎俩外，在咖啡品种的交易高峰期，又“摸索”出真假联盟、场外协议、打谈结合、专场仓位等“新技巧”。（



【期货ABC】39：期货市场风险回顾之九（大连玉米C511事件）
　　咀嚼过去盼未来——大连玉米C511暴涨反思　

玉米作为期货品种有着良好的基础。到目前为止，玉米期货已在国际期货市场成功地运作了100多年。国内曾经有大连商品交易所、长春联合期货交易所等五家交易所上市交易玉米，其中大连商品交易所的玉米合约曾运作得较为成功，一度成为期货市场的明星品种。然而，在1　998年的期货品种调整中，玉米这一昔日的明星品种未能得以保留，实在是一大遗憾。为何一个光彩夺目的明星品种会落到如此地步？细细回首往事，这恐怕和1　995年国家抑制通胀的宏观调控政策与大连玉米C511合约的暴涨有很大的关系。　

一、　玉米期货的起伏过程　

1994年10月，中国证监会发文暂停大米期货交易，投资于大商所大米期货上的资金急于寻找新的投资方向，于是曾经火爆过的玉米期货再次受到广大投资者的青睐，大量的热钱开始向玉米市场积聚。由于当时玉米现货供应十分紧张，大连各交割库存量仅占总库存量的5　0％，而在1993年同期高达80％，加之中美知识产权谈判破裂，中方取消了自美国进口大量玉米的计划，这更加重了国内玉米供不应求的紧张气氛。在此背景之下，主力多头认识到基本面对自己完全有利，于是在玉米1　995系列合约上展开攻势。期价从950元／吨的低位开始启动，先以C505合约为龙头，随着成交量与持仓量的持续扩大，期价扶摇直上。11　月中旬，C505合约期价为1150元／吨左右，此时成交量尚不成气候，每周交易量不足万手；至12月中旬，C505迅速攀上1350元／吨，此时一周成交已突破3　0万手；至1995年1月中旬，单日成交突破20万手。　

1995年春节之后，由于传闻中美知识产权谈判有了新的转机，使人们再次看到恢复从美国进口玉米的希望，空头趁机打压，大连玉米出现短暂的回调。但由于市场上玉米的供需矛盾依然没有得到解决，现货玉米仍旧十分紧俏。因此，大连玉米经过短暂的回调之后，3　—5月份继续上扬，最终C505以1600元／吨的高价摘牌。　

C511合约正是在C505合约强劲的牛市行情带动下活跃起来的，在C505合约进入交割月之后，C511一跃成为大连玉米的龙头合约。由于当时大连本地玉米价格居高不下，多头借此炒作，再度掀起一波强劲涨势。C　511合约于5月15日创下了玉米期货交易史上的天价2114元/吨，与当时的现货价差达600元／吨。　

大连玉米期价的狂涨及南方各地现货供应的紧张，引起了有关方面的关注。1995年5月13日，国务院召开会议，决定从东北调运100万吨玉米入关以求平抑南方不断上涨的玉米现货价格。同时“国债期货事件”爆发，国家采取了一系列措施来规范期货市场，这才使大连玉米的涨势得以遏止。　

为了进一步平抑玉米价格，政府大量从美国进口玉米，1995年7月份累计进口186。4万吨；同时将大量库存抛入市场，玉米现货价格大幅回落，期市价格亦同步下挫。8　月初，各月合约期价跌至1650元/吨附近，这时传闻东北部分地区遭受严重水灾以及黑龙江提高玉米收购价格，多头受此消息刺激，再度卷土重来，两日内将期价推上1　800元/吨。8月2日，C511单日成交58万余手，创下玉米期货交易史上的天量。　

大连玉米C511合约的炒作，尤其是周边市场长春联合期货交易所在玉米期货交易中多次发生严重违规事件，引起了管理层的担忧。当时长春联合交易所管理混乱，导致大量空头仓单流入市场，市场秩序受到严重的干扰，大量交割违约，引发了重大的经济纠纷，在社会上造成了恶劣的影响。1　995年7月13日，中国证监会发出通知，要求在通知下发40个交易日内，国内各期货交易所将玉米期货交易保证金逐步提高到20％以上。但大连玉米仍未降温，C　511合约8月2日的成交量接近60万手。8月28日，中国证监会再次下文要求大商所必须严格执行7月13日所发通知中有关内容，至此，大连玉米行情急起直落，交易量急剧萎缩。C　511后续合约基本沉寂，1996年以后玉米期货交投基本处于停顿状态。　

二、　反思与总结　

玉米期货已成为过去，它给我们留下的教训是深刻的，不仅显示了过度投机对市场的危害，也揭示了当时国内期货市场所存在的诸多缺陷，同时也有人们对期货市场认识上出现的偏差。　

1。多个交易所同时上市同一个品种，而合约设计、交割标准又不统一，各自为政，分割市场，争抢客户，疏于市场管理甚至纵容操纵，使期货价格过度偏离现货价格，导致期货市场功能失灵。

2。市场投资结构不合理，投机力量完全左右了市场走势，市场缺乏套期保值的基础，使得期货市场功能得不到有效地发挥。　

3。期货市场本身是一个高风险的市场，期货价格的波动在所难免，期货市场的管理者在采取坚决措施防范风险的同时，还应以积极的态度重视市场的建设，“一管就死”或取消品种都不是最佳效果。　

4。当时部分人士对期货市场有误解，认为期货市场扰乱了现货市场，导致现货价格的飞涨。实际上，1995年玉米价格大幅攀升的主要原因是玉米供不应求，从而带动期货价格的快速上扬。　

　　我国是玉米的生产与消费大国，其产量与消费量以及进出口量对国际玉米市场有着显著的影响，国内与玉米相关的众多行业和企业也都需要一个权威的期货价格来引导生产和消费，同时也需要玉米期货市场来进行套期保值，回避经营风险。事实上，我国早期的玉米期货市场已经起到了这样的作用。1　995年5月，国务院根据期货市场反馈的信息，从东北调100万玉米入关平抑狂涨的玉米价格，同时扩大从美国进口，以进一步缓解国内玉米紧张的供求关系。在这里，玉米期市的基本功能曾发挥得十分成功。尽管在这次期货品种结构调整中，玉米暂时未能保留，但众多业内人士一致看法是希望能在适当的时候恢复玉米期货交易，为粮食流通体制改革服务。



【期货ABC】40：期货市场风险回顾之十（天然橡胶R708事件）
椰岛狂飙卷天胶——天然橡胶R708事件回顾与反思　

海南中商所地处我国天然橡胶主产区，天然橡胶作为其上市品种之一，可谓得天独厚。如此理想的配置，本该对现货市场及地方经济发挥更大的积极作用，然而，R　708事件的发生，却对国内天然橡胶期货现货市场造成了巨大冲击，使得参与各方损失惨重。　

一、　事件起因与经过　

早在1996年的R608合约上，已演绎过一场“多逼空”行情，主要表现为投机多头利用东南亚产胶国及国内天然橡胶主产区出现的自然灾害进行逼仓。而R　708事件却是在市场供给过剩的情况下发生的。1997年初，在R703合约上，多头逆市拉抬期市胶价，使得海南中商所定点库所存的天然橡胶仓单开始增加。到R　708逼空行情出现之前，注册仓单已达4万多吨。R708事件的导火线应是东京天胶于110日元/公斤一线企稳后大幅反弹。国内一大批投机商本欲借机在R　706合约上做文章，但由于受到以当地现货商为首的空头主力凭借实盘入市打压，再加上时间不充足，不得不放弃该合约，并主动平多翻空。于是，胶价全线崩盘，连续四天跌停，创下新低9　715元/吨。但市场中的多头并不甘心失败，反调集雄厚的后备资金卷土重来。他们在R708上悄然建多，在1997年5月份的下半月将胶价由1　0000点水平拉至11300点以上。而空头也不示弱，从国内现货市场上调入了大批天然胶现货进入中商所仓库，并声称手中已掌握了10万多吨现货仓单，准备以实盘交割相见。多头主力是上海、江浙一带的投机大户，他们诈称准备接完库存胶去扩充上海市场，以此来吸引中小散户加盟。多空大战在6　月底至7月初再次升级，双方在11200—11400之间形成对抗。7月4日，多头突然发难，实行上下洗盘。在R708合约跌到10790之后，多方强行拉抬，当日封至涨停，随后将期价连续上推，并挟持近2　3万手的巨仓。R708在7月底一度摸高到12600一线。　

巨大的风险已聚集在海南中商所以及部分会员身上。7月26日、27日，交易所理事会持续不断地讨论R708问题，并在多空大户之间斡旋。由于谈判无任何进展，7　月30日，中商所发文，“对R708买方持仓保证金分阶段提高，并自30日起，除已获本所批准其套期保值实物交割头寸尚未建仓者外，一律禁止在R　708合约上开新仓。”同日，中商所再次发文，暂停农垦所属金龙和金环仓库的天然胶入库。至此，R708大战基本宣告收场。从8月4日起，以每天一个跌停板（　前3日每日400点，后7日每日20点）的速度于8月18日以11160元/吨和持仓59728手摘牌。　

R708事件的处理延续了几个月时间。其间，标的达数亿甚至数十亿