创业之初你不可不知的融资知识-第48章
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没有一个VC打算在你没有看过并且没有给你的律师看过相关文件之前，跟你签署任何东西。想一想：我打算给你投能够买20部或30部保时捷汽车的资金，只因为我相信你是个聪明的商人，并且能够让我搭顺风车一起赚钱。我会把这些真金白银投给一个没有看过合同就签约的人吗？VC不愿意把钱给一个草率得甚至都不愿意花点时间来理解Term Sheet的家伙。最好还是找个律师或财务顾问来帮你研究一下。
我编制了一个Excel表格帮助创业者模拟融资条款中不同的清算权和参与分配权的退出回报情况。你可以通过改变稀释比例、优先股的参与分配权、优先清算倍数、回报上限、退出的价值范围等变量，你就可以看到管理层和投资者的回报情况。下载地址是：
esnips/doc/bac52507…7009…49b4…9b18…bed3b3a638d4/Liquidation…Preference…Calculation…（Chinese…Version）
6。1。5后续融资的清算优先权
在谈判A轮融资的Term Sheet时，清算优先权通常比较容易理解和评估。但是随着公司发展，后续的股权融资将使得不同系列股份之间在清算优先权的数量和结构上发生变化，清算优先权也会变得更为复杂和难以理解。处理不同系列股份清算优先权的方式也不是一成不变的。通常有两种基本方式：
（1）后轮投资人将会把他们的优先权置于前轮投资人之上，比如，B轮投资人先获得回报，然后A轮投资人再获得回报。
（2）所有投资人股份平等，比如，A轮和B轮投资人按比例获得优先回报。运用那种方法是一个黑箱艺术，这是不同系列优先股之间的事情，通常不会影响创业者，因为创业者的普通股优先级最低！
6。1。6谈判后可能产生的清算优先权条款
创业者在跟VC就清算优先权谈判时，根据双方的谈判能力、公司受投资人追捧的程度、公司的发展阶段等因素，可能得到不同的谈判结果：
（1）有利于投资人的条款：1倍（1X）或几倍清算优先权，附带无上限的参与分配权。
在公司清算或停止业务时，A系列优先股股东有权优先于普通股股东获得每股＇1＇倍于原始购买价格的回报以及宣布但尚未发放的股利（清算优先权）。在支付完A系列优先股股东清算优先权的回报之后，剩余资产由普通股股东与A系列优先股股东按相当于转换后股份比例进行分配。
正文 6。1 清算优先权（Liquidation Preference）。。
紫雨阁小说网 更新时间：2010…7…24 13：43：40 本章字数：944
在这个条款下，投资人不但可以获得优先清算回报，还可以不用转换成普通股就能跟普通股股东按比例分配剩余清算资金。这种情况只能说这个投资人太贪婪了。
（2）相对中立的条款：1倍（1X）或几倍的清算优先权，附带有上限的参与分配权。
在公司清算或停止业务时，A系列优先股股东有权优先于普通股股东获得每股＇1＇倍于原始购买价格的回报以及宣布但尚未发放的股利（清算优先权）。在支付给A系列优先股股东清算优先权回报之后，剩余资产由普通股股东与A系列优先股股东按相当于转换后股份比例进行分配。但是一旦A系列优先股股东获得的每股回报达到＇3＇倍于原始购买价格（除宣布但尚未发放的股利外）后将停止参与分配。之后，剩余的资产将由普通股股东按比例分配。
这个条款通常双方都愿意接受，但需要在清算优先倍数和回报上限倍数的问题上达成一致。通常的清算优先权倍数是1～2倍（1～2X），回报上限倍数通常是2～3倍（2～3X）。
（3）有利于创业者的条款：1倍（1X）清算优先权，无参与分配权。
在公司清算或停止业务时，A系列优先股股东有权优先于普通股股东获得每股＇1＇倍于原始购买价格的回报以及宣布但尚未发放的股利（清算优先权）。在支付完A系列优先股股东清算优先权的回报之后，剩余资产由普通股股东按股份比例进行分配。
这是标准的1倍（1X）不参与分配的清算优先权（Non…participating liquidation preference）条款。意思是退出时，A系列优先股投资人可以选择要么在其他任何人之前拿回自己的投资额（仅仅是投资额），要么转换成普通股之后跟其他人按比例分配资金。没有比这个对创业者更友好的条款了，如果在你的Term sheet中出现了这个条款，那真是值得庆祝的事。而这取决于你的公司目前的业绩、经济环境、第几轮融资、项目受追捧情况等。如果创业者没有令人振奋的创业经历或者项目没有太多投资人关注，通常在A轮Term sheet中不会看到这样的条款。
6。1。7一个比较典型的案例
第一年：在公司成立时，天使投资50万美元，融资后公司估值为200万美元。
正文 6。1 清算优先权（Liquidation Preference）。。
紫雨阁小说网 更新时间：2010…7…24 13：43：45 本章字数：1267
第二年：在A轮融资中，VC投资400万美元，融资后公司估值为1200万美元。并且，投资人拥有1倍的不参与分配的清算优先权和8％的年股息。同时，设立了15％的期权池，以后每轮融资都保证期权池占总股本的比例为15％。
第三年：在B轮融资中，VC投资800万美元，融资后公司估值为4000万美元，并且投资人拥有2倍的可参与分配的清算优先权和10％的年股息。
第四年：在C轮融资中，VC投资2000万美元，融资后公司估值为8000万美元，并且，投资人拥有3倍的可参与分配的清算优先权和10％的年股息。
第五年：公司以1。5亿美元的价格被卖掉。创业者获利多少？
让我们从头开始梳理这个投资及并购过程：
（1）在公司成立时，天使投资50万美元，融资后公司估值为200万美元。
假设公司按1。00美元/股的价格，发行了200万股，创始人及天使投资人分别持股75％和25％的股份。如表6…1所示：表6…1天使投资（单位：美元）
投资后估值2 000 000投资后期权池比例0％投资前估值1 500 000股价1。00实际投资前估值1 500 000投资额股份数％股份价值普通股创始人1 500 00075。00％1 500 000天使投资人500 000500 00025。00％500 000合计2 000 000100。00％
（2）在A轮融资中，VC投资400万美元，融资后公司估值为1200万美元，并设立了15％的期权池，以后每轮融资都保证期权池占总股本的比例为15％。
看起来融资后公司估值为1200万美元，似乎融资前估值就是1200…400=800万美元，实际不然。因为15％的期权也需要从公司融资前的估值里出（稀释原始股东，即创始人和天使投资人的股权比例），而15％是融资后的期权比例，其价值是15％×1200=180万美元，这样融资前估值就是800…180=620万美元。而已发行的股份数为200万，因此，该公司股票的每股价格为3。1美元，公司根据A轮VC的400万美元投资及15％期权的价值，增发相应的股份。A轮VC投资人所持优先股为33。33％。如表6…2所示。表6…2A轮融资（单位：美元）
投资后估值12 000 000投资后期权池比例15％投资前估值8 000 000股价3。10实际投资前估值6 200 000投资额股份数％股份价值普通股创始人…1 500 00038。75％4 650 000天使投资人…500 00012。92％1 650 000期权池…580 64515。00％1 800 000优先股投资人A84 000 0001 290 323 33。33％4 000 000合计4 000 0003 870 968100。00％12 000 000
（3）在B轮融资中，VC投资800万美元，融资后公司估值为4000万美元。
正文 6。1 清算优先权（Liquidation Preference）。。
紫雨阁小说网 更新时间：2010…7…24 13：43：47 本章字数：1135
跟A轮融资类似，公司在融资后估值为4000万美元也不表示融资前估值就是4000…800=3200万美元，这里15％的期权也需要从公司融资前的估值里出（稀释原始股东，即创始人、天使投资人和A轮VC的股权比例），同样15％是融资后的期权比例，其价值是15％×4000=600万美元，这样该公司融资前估值就是3200…600=2600万美元，因此，该公司股票的每股价格为7。9美元，公司根据B轮VC的800万美元投资和15％期权的价值，增发相应的股份，B轮VC的优先股；股份比例是20％。如表6…3所示。表6…3B轮融资（单位：美元）
投资后估值4 000 000投资后期权池比例15％投资前估值82 000 000股价7。90实际投资前估值26 000 000投资额股份数％股份价值普通股创始人…1 500 00029。63％11 852 941天使投资人…500 0009。88％3 950 980期权池…759 30515。00％6 000 000优先股投资人A…1 290 32325。49％10 196 078投资人B8 000 0001 012 40720。00％8 000 000合计8 000 0005 062 035100。00％40 000 000（4）在C轮融资中，VC投资2000万美元，融资后公司估值为8000万美元。
跟A、B轮融资类似，公司在融资前估值不是6000万美元，而是4800万美元，每股价格为11。16美元， C轮VC的优先股股份比例是25％。如表6…4所示：表6…4C轮融资（单位：美元）
投资后估值80 000 000投资后期权池比例15％投资前估值60 000 000股价11。16实际投资前估值48 000 000投资额股份数％股份价值普通股创始人…1 500 00020。92％16 733 664天使投资人…500 0006。97％5 577 855期权池…1 075 68215。00％12 000 000优先股投资人A…1 290 32317。99％14 394 464投资人B1 012 40714。12％11 294 118投资人C20 000 0001 792 80425。00％20 000 000合计20 000 0007 171 216100。00％80 000 000
（5）公司以1。5亿美元的价格卖掉。
公司以1。5亿美元的价格卖掉时，如果所有VC股东的股份都是普通股的话，按照各自的股权比例，他们的回报倍数分别为6。7倍、2。6倍和1。9倍。如表6…5所示：表6…5M&；A退出（单位：美元）
正文 6。1 清算优先权（Liquidation Preference）。。
紫雨阁小说网 更新时间：2010…7…24 13：43：50 本章字数：1151
M&；A估值150 000 000清算倍数年回报率股份数％股份价值回报倍数普通股创始人〖4〗1 500 00020。92％31 375 433天使投资人〖4〗500 0006。97％10 458 47820。9期权池〖4〗1 075 68215。00％22 500 000优先股投资人A18％1 290 32317。99％26 989 6196。7投资人B210％1 012 40714。12％21 176 4712。6投资人C310％1 792 80425。00％37 500 0001。9合计〖4〗7 171 216100。00％150 000 000
实际结果当然不会是这样了。那在详细了解之前，我们需要先看看优先清算权的“Non…participating”（不可参与分配）与“Participating”（参与分配）属性。
Non…participating代表投资者在公司被卖掉或清算的时候，可以拿走以下两者中的一个：第一，他们投资的本金；第二，他们所占股份的价值。也就是说，当每股价格在清算时比投资者投资时的价格高，优先清算权是不起作用的，因为投资者一定�
