怎样选择成长股-菲利普a费舍-第3章

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所以说，似乎有个合乎逻辑的做法，也就是想到买4　

过去提供的线索

股票之前，第一步是看看过去以什么方法最能赚到钱。即使随意浏览美国的股票市场史，也叮以看出人们使用两种很不相同的方法，累聚可观的财富。19　世纪和20　世纪上半叶，许多巨额财富和不少小额财富，主要是靠预测企业景气周期而赚到的。在银行体系不稳，导致景气荣枯循环相生的期间，景气坏时买进股票，景气好时卖出，则投资增值的可能性很高，和金融界有良好关系的人尤占上风，因为金融界可能事先晓得银行体系何时会呈现紧张状态。
但应了解的最重要事实，或许在于1913　年联邦储备系统（D　妇e　闭R　？　e　伽tem　）建立后，那种股市时代已经结束，并于罗斯福总统任内初期通过证券交易管理法后，成了历史，使用另一种方法的人，赚了远比以往多的钱，承担的风险远低于从前。即使早年，找到真正杰出的公司，抱牢它们的股票，度过市场的波动起伏，不为所动，也远比买低卖高的做法赚得多，而且赚到钱的人数还多于往日。
如果这段话令你惊异，那么，扩大而言可能更难叫人相信。但它能提供一把钥匙，打开投资成功的第一道大门。今天美国各证券交易所挂牌交易的股票，不是只有几家公司，而是很多公司。50　年前，投资10　；　（　XX　）美元，今天有可能成长为250　；　O　阳美元或此数的几倍之多。换句话说，大部分投资人终其一生，依靠有限的几支股票，长时间的持有，就为自己或子女莫下成为巨富的基础。这些机会存在的地方，不见得必须在大恐慌底部的5　

怎样选择成长股

特定一天买股票。这些公司的股票价格年复一年都能让人赚到很高的利润。投资人需要具备的能力，是区辨提供绝佳投资机会的少数公司，以及为数远多于此，但未来只能略为成功的或彻底失败的公司。
今天是不是有这样的投资机会，未来几年能给我们等量齐观的获利率？这个问题的答案值得注意。如果答案是肯定的，则投资股票为致富之道便不言可喻。幸好，有充分的证据显示，今天的机会不只和本世纪初相当，而且远优于当年。
个中理由之一，在于这段期间内，企业管理的基本观念有所变化，处理企业事务的方法也随之更动。一个世代以前，大公司的负责人通常是拥有公司的家族成员。他们视公司为私人财物。外部股东一的利益多遭忽视。他们如考虑到经营管理延续性的问题―　也就是，训练年轻人接替年迈无法视事的老人―　主要动机一定是为儿子或侄儿着想，要他们继承掌舵者的职位。管理阶层很少想到进用贤才，以保护一般持股人的投资。在个人独裁主宰一切的那个时代，管理阶层往往抗拒创新或改善，甚至不顾倾听建议或批评。这与今夭企业界不断竞相寻找各种方法，把事情做得更完美的现象大相径庭。今天的企业高级主管往往持续自我分析，而且马不停蹄地找寻改善方法，同时经常跨出本身的组织，求教于各方面的专家，以求金玉良言。
以前的日子中，总是存在一个很大的危险，也就是当时最吸引人的公司，不会继续在它的领域保持领先地6　

过去提供的线索位，或者内部人会视取所有的利益。今天，这样的投资危险虽没有完全消除，小心谨慎的投资人所冒风险远低于以往。
企业管理阶层的一个变化值得留意。企业的研究所和工程实验室不断成长―　企业管理阶层如果不勤于学习，那就对持股人没有好处；反之，研究发展可以成为一种工具，开启黄金收获大门，让持股人的利润节节．上升。即使今天，许多投资人也只是略微晓得这方面的发展变得多快，以及对基本投资政策的冲击。
20　年代末，只有约六家制造业公司有像样的研究组织。以今天的标准来说，它们的规模很小。直到希特勒（　A　面irHiiler　）加速这方面的活动用在军事上，出于一种恐惧，工业研究才真正开始成长。
此后不断成长。1956　年春（商业周刊》　（Business　Week　）发表一份报告，以及许多像麦格罗·　希尔公司（　M　‘哪一Hi　川这样的专业刊物指出，1953　年民间企业研究发展支出约37　亿美元，1956　年成长为55　亿美元，而依目前的企业经营计划，1959　年将有63　亿美元以上。同样叫人称奇的是，调查指出，到1959　年，也就是仅仅三年后，许多知名企业预料，总营业额中产品开发费用将从目前占总销售额的15　％上升到20　％。
1957　年春，同一份杂志做了类似的调查。如果1956　年发表的总支出数字之大令人惊讶的话，则仅仅一年之后揭露的数字或可称为爆炸性成长。研究支出比前一年的总额增加20　％　，升抵73　亿美元！四年内约成长100　％　；　；　7　

怎样选择成长股

这表示，十二个月内实际增加的研究支出，比一年前预测的36　个月总增加金额还多10　亿美元。在此同时，预估19　团年的研究支出为叩亿美元！此外，所有的制造业顶期19　阅年的营业额中，将有10　％来自三年前还不存在的产品，而前一年的调查中，只有少数几种制造业有这种预期。若干制造业的这个比率―　只是推出新机型和风格上的转变，不计人其内―　为数倍之高。
这种事情对投资的影响，不可能高估。研究成本变得很大，没有从商业观点善加处理的公司，可能在营运费用不胜负荷的情形下，步履蹄姗。此外，管理阶层或投资人找不到唾手可得的简单量尺，衡量研究的获利性。即使最出色的职业棒球选手，也无法预期每上场打击三次，会有一次以上击出安打。同样的，数目庞大的研究课题，受制于平均数法则，根本无法创造利润。而且，纯因机率作祟，连经营管理最好的商业实验室，也可能出现异常状况，不少无利可图的课题全部集中在某段期间出现。最后，一件课题从首次构思，到对公司的盈余带来显著有利的影响，动辄需要七到十一年的时间。因此，连利润最丰厚的研究课题，在未真正实现股东利润增加之前，在财务上也是不小的负担。
但如管理不良的研究成本既高且难发觉，则研究做得太少的成本可能更高。未来数年，随着许多新型材料和新型机械的引进，成千上万公司，甚至整个行业，如没跟上时代脚步，则它们的市场会日渐萎缩。电脑用于追踪纪录，以及放射用于制造加工，也将使企业的基本8　

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经营方式发生重大变化。有些公司会留意这些趋势，同时根据自己的观察，设法大幅提升营业额。这类公司中，可能有一些公司的管理阶层，继续在日常营运工作上维持最高的效率标准，并运用同样良好的判断力，在影响未来的事务上保持领先地位。幸运的持股人很可能发大财。
除了企业管理阶层眼光改变和研究崛起等影响力量，还有第三个因素同样能给今天的投资人多于过去数十年的机会。本书稍后―　谈何时应买卖股票―　似乎比较适合讨论景气周期对投资政策有什么样的影响。但此时似应讨论这个主题的一部分。这是持有若干类别的普通股占有较大优势的原因，因为美国联邦政府的基本政策有所转变，主要是1932　年后的事。
在那年之前和之后，两大党无论谁执政，如果经济景气，它会将全部功劳揽过来，也不管自己做了多少事，别人也乐于歌功颂德。同样的，景气不振时，它通常受到反对党和一般大众挞伐。不过，1932　年以前，刻意创造庞大的预算赤字，以支撑疲弱不振的工商业，在道德上是否合理，以及是否具备政治智慧一事，两党负责任的领导人总是慎重以对。除了设立面包配给站和免费餐厅，凡是对抗失业成本远高于此的办法，不管哪个政党执政，都不会认真考虑。
19　咒年以后，政策一百八十度转弯。民主党对平衡联邦预算的关心，可能不如共和党，也可能不亚于共和党。但艾森豪威尔总统以降，前财政部长韩弗莱9　

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…　…　…　。　．月．。　。　。　。　。　。　。　。　。　。　。　。　。　。　…　？　？　'　－一－一一一（　HUmp　映y　）可能除外，负责任的共和党领导人一再指出，要是企业经营依然不景气的话，他们会毫不犹豫地降低税率，或者采用其它手段，但会使赤字增加，其目的是恢复经济和消除失业。这和经济大萧条之前奉行的教条大相径庭。
即使这种政策．上的转变没有为人普遍接受，其它一些转变却带来大致相同的结果，但速度可能没那么快。威尔逊（wilson　）总统任内，所得税的征收合法化，到30　年代，此举才对经济发生重大影响。在此之前，联邦收人多来自关税和类似的货物税。这些税收随着经济的好坏而温和波动，但大体上相当平稳。相反的，今天约80　％的联邦收人来自企业和个人的所得税。这表示若经济不景气，联邦税收也会相对减少。
在此同时，农产品价格支撑和失业补助等各种措施，立法通过。在经济衰退会使联邦政府的税收大幅减少之际，法律强制政府在这些地方提高支出，政府的花费势必急剧提高。除此之外，为了扭转经济状况而减税；增加公共建设和借钱给各种艰困行业，也会增加政府支出，也就是如果经济萧条果真发生，联邦赤字便会轻而易举地达到每年250　亿到300　亿美元。这种赤字会导致通货膨胀率上扬，一如战争支出造成的赤字，战后物价高升。这表示，经济萧条真的发生时，它所持续的时间较以前的一些严重萧条短。继之而来的，几乎肯定是通货膨胀率进一步上扬，导致物价普遍上涨，而这在过去，对某些行业有帮助，但伤害其他一些行业。在这种一般1O　

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性的经济背景之下，企业景气循环的威胁，可能和过去财务疲弱或收人仅敷支出的公司的股东受到的威胁一样严重。但对财力雄厚或有贷款能力以度过二两年艰困期的成长型公司的持股人来说，在今天的经济环境下，业绩即使下挫，也只是持股市值暂时萎缩，不像1932　年以前那样，必须深思投资本身受到根本性的威胁。另一个来自这种内在通货膨胀倾向的基本金融趋势，已经根深蒂固于美国的法律，以及大家普遍接受的政府经济责任观念中二对严格遵守长期抱牢准则的一般投资散户来说，债券不是理想的投资对象。数年来利率上升的趋势，到了1956　年秋，涨势更为激烈。然而高等级债券的售价却是25　年来最低的，金融圈内许多人高声疾呼，认为应从价格处于历史性高档的股票，转而投资这些固定收益证券。债券极高的收益率相对于股票的股利报酬率―　和正常状况下的比率相较―　似乎强烈支持这种做法的正确性。短期内，这种做法有利可图。因此中短期投资入―　也就是进出时机触觉敏锐，善一f　判断何时做必要的买进和卖出动作的“操作者”―　可能大受吸引。这是因为如果经济衰退来临，肯定会导致货币市场利率下降，债券价格相对上涨，而股价很难上扬。这使我们得到如下结论，高等级债券对投机商有利，不利于长期投资人。这似乎正和·　般人在这个问题上的想法相抵触：．不过，了解了通货膨胀的影响之后，为什么这种事可能发生，便显得相当清楚。
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